| 2004年4月8日，财政部、中国人民银行和中国证监会联合发布了《关于开展国债买断式回购交易业务的通知》，在银行间市场率先实施。自5月20日，买断式回购交易在银行间市场开始实行以来，中国的债券市场迎来了一个新的创新品种，半年后，上交所也开始着手在交易所市场推行买断式回购的操作，这样一来，买断式回购在银行间和交易所市场登陆，丰富了国债二级市场的品种，有利于国内债券市场的良性发展，为市场提供了避险工具，在一定程度上可以有效地的化解市场风险。 买断式回购又称开放式回购，指国债持有人将国债卖给买方的同时，交易双方约定在未来的某一时期，卖方再以约定的价格从买方买回相等数量同种国债的交易行为，与先行的质押式标准券回购相比，国债买断式回购在交易标的、履约担保、交收责任、投资主体等诸多方面都有创新之处，尤其表现在其风险控制机制更为完备。 与股票市场相比，国内的债券市场相对滞后。经过近年来的大力发展，一级市场有了很大的提高，发行市场化程度逐步提高，与国际市场开始接轨；但二级市场发展缓慢，品种单一，缺乏创新，妨碍了债券市场的良性发展。此时，在银行间和交易所市场推出买断式回购业务，正逢其时，对完善债券市场功能、促进国内债券市场发育有着特别重要的意义。 那么，买断式回购对国内债券市场会起什么作用呢？ 首先，提高了市场的流动性。与原来的质押式回购相比，买断式回购的显著特点是大大提高了债券的流动性。在封闭式回购下，在每一笔回购产生后，持有债券者无权对所持有的质押债券进行处置，意味着该质押债券被冻结，无法流通，即只有融资功能。在大量的在封闭式回购操作下，市场上就会有相当数量的债券被冻结，就会影响债券在市场上的流动性，即使有新发行上市的债券也无法满足回购对债券数量的要求，这也形成了债券的单边助涨效应，继而影响债券的合理收益率曲线的形成及债券本身合理的价格。而买断式回购品种的推出大大解放了质押式回购债券被冻结的局面,有利于提高市场的流动性。买断式回购与现有标准券回购相比，买断式回购最大的区别是，回购期间现券所有权发生了转移，即回购成交后，现券将被过户到对手方的账户中，而回购到期时，该笔现券再反向过户。在回购期间，融券方拥有现券的所有权和使用权，因此，由于在回购期间债券的所有权发生转移,在实现融资目标的同时,也具备了一定的融券功能。买断式回购通过两次买断操作赋予交易成员以做多、做空兼备的功效,为获取双重收益提供了可能。当然,其中蕴涵的风险也相应加大。 其次，为利率市场化改革摸索道路。由于买断式回购具有做空功能，所以对机构的操作能力提出了更高的要求。由于利率波动是债券市场波动最为直接的原因，所以在构建买断式回购的交易策略时，对市场利率未来走势的把握是能否盈利的关键。所谓利率市场化就是通过市场本身发现和形成合理的市场基准利率，通过买断式回购交易，银行和各机构投资者可以在对宏观经济、货币市场、消费物价指数、外汇市场等的研究判断基础上，对利率走势进行预测，提高赢利能力。这就为将来我国实行利率市场化提供了思想和技术上的支持。 另外，为国内债券市场提供了创新品种和新的赢利组合模式。在买断式回购推出之前，国内的债券市场只是一个单边市场，只有在价格上涨时才能获利，投资者在预期价格可能下跌的情况下，只有抛出手中债券以避免损失，也就是说，只有在债市上升时获利，债市下跌时只能持有等待，否则资金损失不可避免。而买断式回购的推出则能改变债券市场的这一单一赢利模式。比如，在目前升息预期下，债券市场接连下跌，而利用买断式回购的“卖空”机制，投资者依然可以赢利。逆回购方可以通过卖空交易卖出所融入的标的券，等价格下跌后，再买回原券按原定期限还券，那么，其中高卖低买的价差即为投资者的赢利。投资者还可以把买断式回购与封闭式回购等组合起来组成新的赢利组合模式，获取组合投资收益。我们可以通过一个实例来看一下实际运用。假如一位投资者A拥有1000万元资金，目前市场利率水平较低，升息预期加强，投资者预计未来两个月后有升息的可能，则可以构建一个买断式回购与封闭式回购的组合赢利模式。第一步，投资者作为买断式回购的逆回购方买入现券，为简便起见假如某国债目前全价为100元，投资者与另一交易商B达成回购协议，从交易商手中买入10万张全价为100元的共计1000万元的国债，并约定两个月后以100.20元的价格再卖回给交易商。第二步，立即把国债在市场上售出，回笼资金1000万元。（这时所得资金有可能大于或小于1000万元，还有手续费，为了便于计算忽略不计）第三步，市场上有需求资金1000万元的融资者C，投资者A与融资者C签订期限小于两个月的封闭式回购协议，回购利率为5%，可获取无风险收益，假设为M。第四步，两个月后，市场利率果然上升，债市下跌，原本100元的国债现全价为90元，投资者以每张90元的价格只需花费900万元便可买回票面价值1000万元的国债，再以约定的100.20的回购价格卖回给交易商B。投资者A的赢利为：（100.20-90）*（1000万/100）+M=102+M（万元） 当然，买断式回购的推出只是我国完善债券市场的众多举措之一，我们在利用它作为一个新的赢利工具的同时，也应充分认识到其蕴藏的风险性，由于回购其间回购操作的重复进行，杠杆作用使风险不断放大，因此对买断式回购交易方式的有效操作是建立在投资者对后市的正确预期、利率的合理走势及对经济各方面的准确判断能力基础之上的。 |
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